21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者李德尚玉 實(shí)習(xí)生崔凈萌北京報(bào)道

隨著我國“雙碳”目標(biāo)的推出，ESG逐步成為資本市場服務(wù)我國“雙碳”和可持續(xù)發(fā)展戰(zhàn)略的重要抓手，相關(guān)監(jiān)管制度也在加速推出。今年5月，國務(wù)院國資委推動(dòng)中央企業(yè)ESG領(lǐng)域工作，成立科技創(chuàng)新局、社會(huì)責(zé)任局，要求國企對(duì)ESG信息進(jìn)行披露。

據(jù)研究估算，從2021到2050年，中國在綠色低碳領(lǐng)域的投資需求總額將達(dá)487萬億元，年均投入超16萬億元，其中約90％的資金需要靠市場資金彌補(bǔ)，而資本市場各參與方將扮演重要的角色。以綠色低碳產(chǎn)業(yè)為代表的ESG投資機(jī)會(huì)將成為資本市場新的增長機(jī)會(huì)，能源、建筑、交通、工業(yè)等各領(lǐng)域的低碳轉(zhuǎn)型將帶來無數(shù)新的經(jīng)濟(jì)增長點(diǎn)，蘊(yùn)含著巨大的投資潛力。

過去兩年，資管行業(yè)在開展本土ESG投資實(shí)踐、發(fā)行ESG資管產(chǎn)品等方面顯著提速。近日，嘉實(shí)基金ESG研究部負(fù)責(zé)人韓曉燕接受21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道專訪時(shí)介紹，2020年9月碳中和承諾出臺(tái)后，嘉實(shí)基金迅速成立跨部門的碳中和產(chǎn)業(yè)研究組，將氣候變化作為中長期議題進(jìn)行持續(xù)研究。今年以來，嘉實(shí)基金陸續(xù)發(fā)布了綠電ETF、新能源汽車ETF等新能源、低碳相關(guān)的基金，形成了新能源產(chǎn)業(yè)鏈基金的全面布局。

（嘉實(shí)基金ESG研究部負(fù)責(zé)人韓曉燕）

“新能源行業(yè)是毋庸置疑的比較綠色低碳的行業(yè)。未來需要轉(zhuǎn)型的傳統(tǒng)性、高耗能、高碳排的行業(yè)，反而是更需要資金的，而且規(guī)模、體量會(huì)更大，需要更多的資金支持?！表n曉燕坦言，基金公司在構(gòu)建策略，測(cè)算資產(chǎn)是否符合低碳標(biāo)準(zhǔn)時(shí)遇到障礙。期待國家監(jiān)管部門盡快制定出臺(tái)低碳轉(zhuǎn)型項(xiàng)目、工藝流程等相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)，基金公司才能基于一致性的數(shù)據(jù)體系和評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)，去開發(fā)出不同符合綠色和低碳轉(zhuǎn)型的策略類型，在基金產(chǎn)品層面才能有明確的界定。

ESG投資與傳統(tǒng)投資區(qū)別

《21世紀(jì)》：如何理解ESG投資的概念？

 韓曉燕：可持續(xù)投資是ESG投資和傳統(tǒng)投資很大的區(qū)別之一，它是將環(huán)境（environmental）、社會(huì)（social）、治理（governance）相關(guān)的、傳統(tǒng)上認(rèn)為是非財(cái)務(wù)的因素，全面系統(tǒng)地納入整個(gè)投資決策流程的一種投資理念和方式。在投資篩選和決策的過程中，它不只是關(guān)注一家企業(yè)的盈利性，還考慮企業(yè)對(duì)環(huán)境和社會(huì)產(chǎn)生的外部效應(yīng)，形成一種更加全面的投資價(jià)值觀。因此，ESG投資可以看做是對(duì)傳統(tǒng)投資理念的升華和完善。

《21世紀(jì)》：ESG投資跟傳統(tǒng)的投資概念有什么不同？

 韓曉燕：可持續(xù)投資是一個(gè)比ESG更大的理念，它是一個(gè)融合了定量、定性因素的大體系，涵蓋了對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)有傳導(dǎo)效應(yīng)的重點(diǎn)ESG因素的考量，也同時(shí)對(duì)企業(yè)所產(chǎn)生的環(huán)境、社會(huì)外部性進(jìn)行考量。受托責(zé)任聚焦于與財(cái)務(wù)業(yè)績相關(guān)的ESG因素，而可持續(xù)投資講究“雙重實(shí)質(zhì)性”，不僅納入了對(duì)財(cái)務(wù)業(yè)績、投資收益有影響的因素，還納入了企業(yè)對(duì)環(huán)境、社會(huì)產(chǎn)生的外部性影響因素。這些因素可能無法在短期內(nèi)被財(cái)務(wù)業(yè)績衡量或反映，但也是投資者或者資管公司需要承擔(dān)的社會(huì)責(zé)任。

《21世紀(jì)》：當(dāng)前我國ESG投資在持倉白酒等行業(yè)引發(fā)了爭議，你如何看待這個(gè)現(xiàn)象？

韓曉燕：這是一個(gè)很核心的問題，即某些商業(yè)模式是否天然就不太ESG，比如國際上比較通用的標(biāo)準(zhǔn)就認(rèn)為賭博、煙草、白酒、武器等行業(yè)完全不ESG。但在國內(nèi)，很多行業(yè)有深厚的文化歷史背景和較高的市場認(rèn)可度，消費(fèi)者認(rèn)為它們有存在的必要。

 首先，有些商業(yè)模式確實(shí)是很不ESG的，比如生化武器、大規(guī)模的殺傷性武器，會(huì)對(duì)人民健康、安全產(chǎn)生較大的負(fù)面影響。但對(duì)于白酒、煤炭這樣的行業(yè)，在國際上也仍存在一定爭議，不同市場也要經(jīng)過本土化的考量后作出決策。這是對(duì)一個(gè)行業(yè)或者商業(yè)模式的篩選問題。

 對(duì)于資產(chǎn)管理公司來說，如果在資產(chǎn)所有者客戶的投資原則和框架中，沒有剔除有爭議的行業(yè)，就應(yīng)該將ESG融入投資決策，挑選ESG做的相對(duì)更加優(yōu)秀的行業(yè)。這類行業(yè)中也有ESG相關(guān)行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)和企業(yè)領(lǐng)先實(shí)踐，比如白酒，在發(fā)酵等工藝流程中是否使用綠色或有機(jī)原材料，注重綠色和循環(huán)生產(chǎn)，如何保護(hù)周圍的水源及生態(tài)多樣性等等，對(duì)白酒制造商而言都是很核心的因素，可以幫助投資者區(qū)分可持續(xù)發(fā)展領(lǐng)先者和落后者。

碳數(shù)據(jù)披露是ESG投資核心

《21世紀(jì)》：碳金融的產(chǎn)品會(huì)在基金投資領(lǐng)域有更多良性的資產(chǎn)流向嗎？

 韓曉燕：我認(rèn)為這個(gè)趨勢(shì)是肯定的。隨著整個(gè)碳交易市場的建立和完善，更多行業(yè)納入到整個(gè)交易體系里面之后，我們?cè)诨鹜顿Y和策略構(gòu)建方面會(huì)有一些更創(chuàng)新的方式，投向的標(biāo)的也會(huì)更加多樣化。

目前來看，今年市場上發(fā)行了比較多低碳主題型的公募基金，但其實(shí)大多數(shù)持倉還集中在新能源、電力設(shè)備這樣的行業(yè)。新能源行業(yè)是毋庸置疑的綠色低碳的行業(yè)。但是，未來需要轉(zhuǎn)型的傳統(tǒng)性、高耗能、高碳排的行業(yè)，反而是更需要資金的。我認(rèn)為在未來，低碳轉(zhuǎn)型相關(guān)的基金的規(guī)模、體量會(huì)更大，投向不會(huì)局限于已經(jīng)相對(duì)綠色的行業(yè)。

目前我國沒有形成關(guān)于低碳的統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，所以我們?cè)跇?gòu)建策略、測(cè)算資產(chǎn)是否符合低碳標(biāo)準(zhǔn)時(shí)，遇到了一些障礙，因而在構(gòu)建基金選擇投向和投資范圍時(shí)也比較局限。這當(dāng)中，碳數(shù)據(jù)的披露是很核心的，比如有了碳數(shù)據(jù)才能判斷標(biāo)的層面，包括到組合、基金層面，是否符合轉(zhuǎn)型標(biāo)準(zhǔn)或者碳中和的標(biāo)準(zhǔn)。

所以我們期待ESG領(lǐng)域發(fā)展方向是建立一套碳數(shù)據(jù)體系，而且這個(gè)數(shù)據(jù)體系的建立依據(jù)官方界定標(biāo)準(zhǔn)。期待國家監(jiān)管部門盡快制定出臺(tái)低碳轉(zhuǎn)型項(xiàng)目、工藝流程等相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)。之后我們才能基于一致性的數(shù)據(jù)體系和評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)，去設(shè)定或者去開發(fā)出不同的策略類型，在基金產(chǎn)品層面也會(huì)有比較明確的界定。

《21世紀(jì)》：碳數(shù)據(jù)披露具體包括哪些數(shù)據(jù)？

韓曉燕：首先，企業(yè)氣候變化相關(guān)的管理制度披露是重要的。因?yàn)檫@個(gè)主題下，氣候變化相關(guān)的披露維度是非常多的，溫室氣體排放量指標(biāo)是最核心的，它是一個(gè)量化的數(shù)值。同時(shí)也要披露比如碳減排的目標(biāo)、減排的措施，包括企業(yè)是否有做碳交易的情景分析、碳價(jià)對(duì)它的經(jīng)營成本等各個(gè)方面的影響、相關(guān)的情景分析。海外廣泛應(yīng)用TCFD的披露和評(píng)估框架，會(huì)涉及企業(yè)的氣候治理、戰(zhàn)略、風(fēng)險(xiǎn)管理、指標(biāo)和目標(biāo)、措施和情景分析等核心披露內(nèi)容。國內(nèi)的披露部分在氣候變化可以做得更多。有更多維的披露，評(píng)估的時(shí)候就會(huì)有更多維的指標(biāo)。

第二，是溫室氣體排放量。其實(shí)現(xiàn)在有很多ESG意識(shí)非常強(qiáng)的企業(yè)。同時(shí)國內(nèi)也有國企、央企也在引領(lǐng)，所以其實(shí)我們希望在國企央企這邊有一個(gè)先行之后，其他的民營企業(yè)逐步的也去提升披露。

 關(guān)于國企、央企的ESG披露，中國特色估值體系和國企的估值很相關(guān)的，因?yàn)槠鋵?shí)過去國企的ESG意識(shí)還是很好的，基于嘉實(shí)ESG研究和分析，A股國企上市公司的ESG表現(xiàn)總體比同行業(yè)的民營上市公司的ESG要更好，特別是在S這部分。但是資本市場之前是沒有給到溢價(jià)的，因?yàn)橘Y本市場關(guān)注的就是看股東的利益的情況。但隨著投資者或者資本市場把視角從股東利益擴(kuò)展到其他利益相關(guān)方，國企在社會(huì)價(jià)值的正向溢出效應(yīng)就應(yīng)該給予溢價(jià)，那它的估值自然就會(huì)提升。

所以其實(shí)我們認(rèn)為資本市場需要給國企的估值進(jìn)行系統(tǒng)性的考量，我覺得ESG是一個(gè)很好的估值提升的驅(qū)動(dòng)因素，未來其實(shí)資本市場可以關(guān)注這一塊。

關(guān)于碳數(shù)據(jù)，我覺得未來領(lǐng)先的公募基金、基金公司需要去做一個(gè)投資組合的或者運(yùn)營層面的碳的測(cè)算，基于測(cè)算來考慮公司層面如何制定一個(gè)與“雙碳”目標(biāo)相契合的自身的減排目標(biāo)。

量化ESG投資風(fēng)險(xiǎn)以提升效益

《21世紀(jì)》：國內(nèi)ESG投資聚焦在環(huán)境領(lǐng)域，如何有效規(guī)避環(huán)境相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)？機(jī)構(gòu)如何評(píng)估和量化環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)？

韓曉燕：我們認(rèn)為從前期“十三五”開始，高污染、高耗能行業(yè)已經(jīng)面臨非常大的環(huán)境治理的監(jiān)管壓力。

從各個(gè)企業(yè)來說，其實(shí)龍頭企業(yè)在過去幾年已經(jīng)投入大量資源進(jìn)行環(huán)保改造和能效提升。當(dāng)然，進(jìn)行大額的環(huán)保投入在當(dāng)期會(huì)對(duì)企業(yè)營收或者成本有一些影響。但是中長期來看，這對(duì)提升企業(yè)效率和污染治理標(biāo)準(zhǔn)是有好處的。并且相較于之前的“一刀切”的管理辦法，今年的環(huán)保治理會(huì)基于企業(yè)的環(huán)境績效和真實(shí)排污的績效進(jìn)行差異化的管理。

黨的二十大報(bào)告中提到我國生態(tài)文明建設(shè)已經(jīng)進(jìn)入了以降碳為重點(diǎn)戰(zhàn)略方向的關(guān)鍵時(shí)期，要求積極穩(wěn)妥推進(jìn)碳達(dá)峰碳中和，從能耗雙控逐步轉(zhuǎn)向碳排放雙控制度。推動(dòng)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展和產(chǎn)業(yè)綠色化、低碳化是實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。減污降碳是產(chǎn)業(yè)、能源和交通運(yùn)輸結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)和優(yōu)化的目標(biāo)和實(shí)現(xiàn)路徑?？深A(yù)見未來環(huán)境監(jiān)管將持續(xù)加強(qiáng)，而企業(yè)環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)管理能力將更加深遠(yuǎn)的影響其經(jīng)營效益、效率和所面臨的監(jiān)管環(huán)境，從而影響競爭格局。特別是高污染高耗能行業(yè)的環(huán)境績效會(huì)跟產(chǎn)能、產(chǎn)量、營收掛鉤更加緊密。未來環(huán)境績效通過影響企業(yè)經(jīng)營收入、成本、融資成本等與其財(cái)務(wù)績效和估值更緊密的掛鉤起來，并倒逼能源結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型和過剩和落后產(chǎn)能淘汰。所以我們?cè)谕顿Y研究過程中就會(huì)非常重視這些環(huán)境密集型的行業(yè)和企業(yè)的環(huán)境績效，與它的同行業(yè)和行業(yè)監(jiān)管的標(biāo)準(zhǔn)之間的對(duì)標(biāo)的情況。

嘉實(shí)基金比較創(chuàng)新地構(gòu)建了一個(gè)環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)暴露的框架和模型，我們會(huì)基于不同行業(yè)在不同污染物上排放的標(biāo)準(zhǔn)、排放的強(qiáng)度、各個(gè)行業(yè)間的對(duì)比情況和國家的一些標(biāo)準(zhǔn)，去計(jì)量出比如各商業(yè)模式的環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)暴露水平，就是對(duì)環(huán)境的外部性、運(yùn)營和監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)的度量。

《21世紀(jì)》：投資人如何平衡ESG績效和收益之間的關(guān)系？ESG能否幫投資者帶來超額收益？

韓曉燕：這個(gè)問題我想分主動(dòng)和被動(dòng)權(quán)益投資兩類策略來說明。

首先，在被動(dòng)投資策略方面，指數(shù)型ESG產(chǎn)品是比較透明和有紀(jì)律性地去跟蹤ESG指數(shù)的，所以這個(gè)ESG指數(shù)的構(gòu)建方式和所用到的ESG因子就是核心。在考慮ESG指數(shù)構(gòu)建時(shí)，會(huì)基于ESG評(píng)價(jià)因子來構(gòu)建篩選型、傾斜型或多因子策略，其實(shí)觀察ESG指數(shù)的表現(xiàn)應(yīng)該需要看與其對(duì)標(biāo)基準(zhǔn)的對(duì)比情況，也就是沒有用ESG因子的可比策略的對(duì)比情況。不過從這個(gè)方面考慮又會(huì)有很多問題，因?yàn)镋SG因子的使用方式和策略類型不一樣，對(duì)ESG指數(shù)的表現(xiàn)也不能一概而論。

從主動(dòng)投資來看，主動(dòng)跟被動(dòng)投資的決策方式和考慮的因素是很不一樣的。主動(dòng)基金經(jīng)理或者市場普遍還認(rèn)為，ESG現(xiàn)在還不能被當(dāng)成獨(dú)一無二可以完全替代其他傳統(tǒng)基本面或者傳統(tǒng)因子來進(jìn)行選股。我們?cè)谥鲃?dòng)投資中參考ESG因素和評(píng)價(jià)結(jié)果時(shí)，需要在ESG的評(píng)價(jià)的框架之下，在各個(gè)行業(yè)里去篩選真正能驅(qū)動(dòng)價(jià)值和估值的一些因素，提煉出來，將ESG的細(xì)分維度進(jìn)行拆解，并結(jié)合基本面的各項(xiàng)因素來解理解各ESG因素對(duì)投資的影響，要重視評(píng)級(jí)理念里一些細(xì)節(jié)的信息點(diǎn)，再做判斷，而并不是簡單去借鑒一個(gè)評(píng)級(jí)符號(hào)和結(jié)果。     

過去幾年，正式因?yàn)榧螌?shí)基金一直秉承深度ESG研究驅(qū)動(dòng)可持續(xù)投資的理念，對(duì)ESG相關(guān)投資風(fēng)險(xiǎn)和機(jī)遇進(jìn)行深度挖掘，也已經(jīng)在不同層面和策略中驗(yàn)證了ESG投資對(duì)增強(qiáng)長期收益的質(zhì)量和穩(wěn)定性的價(jià)值。

（實(shí)習(xí)生董世捷對(duì)本文亦有貢獻(xiàn)）