在7月按下“暫停鍵”后，歐洲央行正面臨9月是否降息的難題。

當(dāng)?shù)貢r(shí)間8月22日，歐洲央行公布的7月會(huì)議紀(jì)要顯示，官員們認(rèn)為9月是評估利率立場的合適時(shí)機(jī)，但鑒于通脹前景面臨揮之不去的風(fēng)險(xiǎn)，他們承諾保持開放態(tài)度。

近期一系列數(shù)據(jù)喜憂參半。歐元區(qū)7月通脹意外上升，調(diào)和CPI從6月的2.5%反彈至2.6%，核心通脹率連續(xù)三個(gè)月保持在2.9%。雖然數(shù)據(jù)沒有直接澆滅歐洲央行9月降息預(yù)期，但的確讓歐洲央行的決策更加糾結(jié)。

另一方面，歐元區(qū)第二季度協(xié)議工資增長放緩，為9月再次降息提供了支持，并緩解了決策高層對勞動(dòng)力成本高漲將加重通脹上升壓力的擔(dān)憂。歐洲央行8月22日公布的數(shù)據(jù)顯示，第二季度協(xié)議工資增幅從第一季度的4.74%放緩至3.55%，主要因德國的工資增長速度大幅放緩。歐洲央行長期以來一直將協(xié)議工資作為政策的關(guān)鍵因素。

對此，摩根士丹利認(rèn)為，第一季度可能是歐元區(qū)協(xié)議工資的峰值。人均薪酬增長勢頭預(yù)期將放緩，這發(fā)出了一個(gè)重要信號?？傮w而言，這為歐洲央行提供了足夠的證據(jù)，表明薪資正朝著正確的方向發(fā)展。

面對一系列矛盾的信號，歐洲央行將如何抉擇？9月是繼續(xù)按兵不動(dòng)還是恢復(fù)降息？中國銀行研究院研究員李穎婷對21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，從歐洲央行公布的7月會(huì)議紀(jì)要看，歐洲央行降息基本是大勢所趨，降息有助于刺激成員國經(jīng)濟(jì)增長。會(huì)議紀(jì)要指出，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇仍將由消費(fèi)拉動(dòng)。利率中樞下行能夠提高消費(fèi)者貸款意愿，帶動(dòng)耐用品消費(fèi)增長。另一方面，降息能夠在一定程度上降低歐元區(qū)居民的儲(chǔ)蓄傾向，將部分儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為消費(fèi)，進(jìn)一步拉動(dòng)消費(fèi)增長。

從種種跡象來看，歐洲央行9月降息或“箭在弦上”。中航證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家董忠云對21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者分析稱，雖然今年歐元區(qū)通脹下行較為平緩，但經(jīng)濟(jì)指標(biāo)放緩愈發(fā)明顯，這使得歐洲央行必須在抗通脹和穩(wěn)就業(yè)之間選擇新的平衡點(diǎn)，結(jié)合歐洲央行相關(guān)表態(tài)來看，9月歐洲央行啟動(dòng)降息概率較大。美聯(lián)儲(chǔ)大概率也將在9月開啟降息，未來歐美貨幣政策大概率同步在寬松的方向上繼續(xù)前進(jìn)。

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釋放謹(jǐn)慎信號

數(shù)據(jù)依賴模式下，歐洲央行小心翼翼。

歐洲央行委員們普遍認(rèn)為，貨幣政策傳導(dǎo)正在按預(yù)期展開。由于過去加息的傳導(dǎo)仍然強(qiáng)勁，融資條件緊張?jiān)谝欢ǔ潭壬辖忉屃诵枨蟮兔缘脑?，并將繼續(xù)對未來幾個(gè)月的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)構(gòu)成壓力。但與此同時(shí)，服務(wù)業(yè)利潤的持續(xù)增長以及服務(wù)需求的強(qiáng)勁表明，貨幣政策向服務(wù)業(yè)領(lǐng)域的傳導(dǎo)力度較弱，可能需要更長的時(shí)間才能傳導(dǎo)到服務(wù)業(yè)。

需要注意的是，抗通脹之戰(zhàn)仍未勝利。歐盟統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，歐元區(qū)7月調(diào)和CPI環(huán)比持平，高于預(yù)期的-0.1%，低于6月的0.2%；7月調(diào)和CPI同比上漲2.6%，高于預(yù)期與6月的2.5%。剔除食品和能源后，7月核心調(diào)和CPI同比增長2.9%，與6月持平，但高于分析師預(yù)期，核心通脹率連續(xù)三個(gè)月保持在2.9%。

目前歐洲央行仍對服務(wù)業(yè)通脹黏性擔(dān)憂不已。會(huì)議紀(jì)要指出，服務(wù)業(yè)通脹持續(xù)存在仍是影響通脹前景的核心因素，抗通脹“最后一英里”更具挑戰(zhàn)性，盡管取得了重大進(jìn)展，但將通脹持續(xù)降至2%目標(biāo)的任務(wù)尚未得到保證。

此外，歐洲央行擔(dān)心，如果工資或企業(yè)利潤增幅超過預(yù)期，通脹可能會(huì)意外走高。地緣政治緊張局勢加劇可能會(huì)在短期內(nèi)推高能源價(jià)格和貨運(yùn)成本，極端天氣事件以及更廣泛的氣候危機(jī)可能會(huì)推高糧食價(jià)格。

對于接下來的通脹走勢，歐洲央行預(yù)計(jì)，今年剩下的時(shí)間里，受能源相關(guān)基數(shù)的影響，通脹將在當(dāng)前水平附近波動(dòng)，可能到明年下半年開始走低，到2026年降至2%的目標(biāo)水平。

經(jīng)濟(jì)逆風(fēng)揮之不去

歐元區(qū)抗通脹之戰(zhàn)仍未勝利，但經(jīng)濟(jì)已經(jīng)出現(xiàn)一系列疲軟信號。

8月22日，S&P Global與漢堡商業(yè)銀行(HCOB)公布8月PMI，制造業(yè)PMI初值為45.6，低于7月的45.8，降至8個(gè)月新低。8月服務(wù)業(yè)PMI初值為53.3，高于7月的51.9，創(chuàng)下4個(gè)月高點(diǎn)。

漢堡商業(yè)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家Cyrus de la Rubia表示，基本面可能比表面上看起來更不穩(wěn)定。制造業(yè)仍然深陷衰退，而服務(wù)業(yè)似乎仍在以不錯(cuò)的速度增長，但隨著法國奧運(yùn)會(huì)的暫時(shí)提振逐漸消退，以及歐元區(qū)服務(wù)業(yè)信心減弱的跡象，制造業(yè)的困境開始拖累服務(wù)業(yè)可能只是時(shí)間問題。

2023年下半年歐元區(qū)曾陷入技術(shù)性衰退，去年第三季度和第四季度GDP雙雙萎縮。今年二季度，歐元區(qū)GDP較上一季度增長0.3%，但“歐洲經(jīng)濟(jì)火車頭”德國第二季度GDP收縮0.1%，法國、西班牙、意大利則保持增長。歐元區(qū)增長步伐不一也加劇了歐洲央行決策者面臨的挑戰(zhàn)。

歐洲央行管委Martins Kazaks在杰克遜霍爾央行年會(huì)上表示，他已經(jīng)準(zhǔn)備好在下個(gè)月的會(huì)議上討論再次降息，表達(dá)了對通脹率回到2%的信心以及對經(jīng)濟(jì)的擔(dān)憂。Kazaks與其他管理委員會(huì)成員一樣暗示最好每個(gè)季度降低利率?！皬哪壳暗慕嵌葋砜?，漸進(jìn)、一步一步的降息方式會(huì)是最好的?！?/p>

與此呼應(yīng)的是，歐洲央行管委Olli Rehn也表示，歐洲增長前景面臨的風(fēng)險(xiǎn)與日俱增，這加強(qiáng)了9月歐洲央行召開會(huì)議時(shí)進(jìn)行政策調(diào)整的理由。

未來經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)仍是貨幣政策最關(guān)鍵因素。Kazaks坦言還要等等看，仍然需要看到新的預(yù)測，仍然需要看到8月的通脹數(shù)據(jù)?？傮w而言，即使未來幾個(gè)月通脹持續(xù)橫盤整理，也支持進(jìn)一步降息。短期來看，即使利率有“一兩次”進(jìn)一步下調(diào)，貨幣政策仍將保持限制性。

9月降息或“箭在弦上”

隨著歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)逆風(fēng)陣陣，歐洲央行降息已是大勢所趨。距離歐洲央行9月會(huì)議還有三周，繼6月里程碑式的降息之后，歐洲央行或?qū)⒌诙谓迪ⅰ?/p>

李穎婷分析稱，雖然歐元區(qū)通脹出現(xiàn)反復(fù)，但整體走勢基本符合預(yù)期，為歐洲央行降息創(chuàng)造必要條件。7月，歐元區(qū)調(diào)和CPI同比上漲2.6%，較6月小幅上升0.1個(gè)百分點(diǎn)，核心通脹連續(xù)3個(gè)月維持在2.9%。歐洲央行的會(huì)議紀(jì)要表示不會(huì)因?yàn)閱卧聰?shù)據(jù)表現(xiàn)影響決策，并且認(rèn)為9月會(huì)議是評估利率立場的合適時(shí)機(jī)，強(qiáng)化了市場對歐洲央行9月降息的預(yù)期。

此外，在歐元區(qū)成員國高債務(wù)壓力以及歐盟財(cái)政約束加強(qiáng)的背景下，李穎婷認(rèn)為降息是歐元區(qū)少數(shù)可行的手段。盡管擴(kuò)張性財(cái)政政策和緊縮性貨幣政策是應(yīng)對滯脹的傳統(tǒng)政策組合，但當(dāng)前歐元區(qū)財(cái)政狀況不佳。截至2024年一季度，歐元區(qū)政府債務(wù)占GDP比重高達(dá)88.7%，并且除愛爾蘭、德國等少數(shù)成員國的公共債務(wù)相對可控之外，其他成員國的政府債務(wù)占GDP比重都明顯高于歐盟規(guī)定的60%債務(wù)上限。

歐洲央行暗示9月可能降息，但并未明確承諾。會(huì)議紀(jì)要顯示，9月會(huì)議被廣泛視為重新評估貨幣政策限制水平的好時(shí)機(jī)，應(yīng)該以開放的態(tài)度對待這次會(huì)議，這也意味著依賴數(shù)據(jù)并不等同于過度關(guān)注特定的單一數(shù)據(jù)點(diǎn)。

整體而言，雖然夏季的通脹數(shù)據(jù)令人失望，但薪資關(guān)鍵指標(biāo)在第二季度放緩，歐元區(qū)8月制造業(yè)PMI降至8個(gè)月低點(diǎn)，預(yù)計(jì)8月消費(fèi)者價(jià)格增長也將放緩。如果接下來的通脹數(shù)據(jù)不大幅偏離軌道，歐洲央行9月降息將箭在弦上。

展望未來，董忠云分析稱，后續(xù)不確定性在于降息的節(jié)奏和幅度，要視未來通脹和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的變化而相機(jī)決策，歐洲央行的謹(jǐn)慎將主要體現(xiàn)在對后續(xù)政策步伐的預(yù)期引導(dǎo)上，避免市場對降息路徑形成過于強(qiáng)烈的預(yù)期。鑒于歐美目前通脹都未完全達(dá)到目標(biāo)水平，這意味著貨幣政策寬松不會(huì)是一步到位的，降息將是漸進(jìn)式的，速度預(yù)計(jì)會(huì)慢于之前的加息過程，考慮到全球經(jīng)濟(jì)和勞動(dòng)力結(jié)構(gòu)變化帶來的一些長期通脹壓力，降息的終點(diǎn)水平或也將高于加息之前。