9月11日央行發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，8月份社會融資規(guī)模增量為3.12萬億元，比上年同期多增6316億元。經(jīng)過三季度的一系列逆周期、跨周期、穩(wěn)增長、穩(wěn)預(yù)期、穩(wěn)信心的政策“組合拳”實(shí)施后，金融市場率先反彈，市場預(yù)期和信心逐步好轉(zhuǎn)?？紤]到金融數(shù)據(jù)是經(jīng)濟(jì)增長的先行指標(biāo)，8月社融的邊際好轉(zhuǎn)也預(yù)示著經(jīng)濟(jì)走勢將穩(wěn)步回升。

從社融的結(jié)構(gòu)視角分析，8月份新增人民幣貸款為1.34萬億元，同比少增102億元，與去年基本持平。國內(nèi)信貸同比少增，主要有三個方面的原因：一是由于8月并非是傳統(tǒng)的信貸大月，社融普遍在7、8兩個月份出現(xiàn)一定的季節(jié)性規(guī)律；二是企業(yè)投融資行為的本質(zhì)是不確定性條件下的預(yù)期和跨期決策問題，因而帶有一定的時滯效應(yīng)，落后于金融市場的反應(yīng)速度是正?，F(xiàn)象；三是前期的逆周期政策發(fā)揮效力尚需時日，企業(yè)等微觀主體信心恢復(fù)動能有待進(jìn)一步增強(qiáng)，仍處于觀望階段。

8月社融的同比多增，政府債券的邊際貢獻(xiàn)最大。數(shù)據(jù)顯示，8月政府債券凈融資1.18萬億元，同比大幅多增8714億元。政府債券凈融資的大幅多增，主要與地方政府專項(xiàng)債加快發(fā)行有關(guān)，顯示出積極的財(cái)政政策正以聚焦專項(xiàng)債發(fā)行為抓手發(fā)力加碼，財(cái)政政策和貨幣政策的配合程度在三季度以來顯著提高。專項(xiàng)債發(fā)行速度的加快，對于四季度穩(wěn)增長并完成全年經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)任務(wù)至關(guān)重要。與此同時，企業(yè)債券凈融資2698億元，同比多增1186億元。專項(xiàng)債與企業(yè)債融資的同比多增，主要與今年以來持續(xù)降低的利率中樞大有關(guān)聯(lián)。今年10Y國債收益率曾一度突破2.6%的“箱體魔咒”，為降低融資成本提供了便利。

8月貸款相比于7月大幅好轉(zhuǎn)，特別是居民部門的短期貸款和中長期貸款均明顯回升，這主要與房地產(chǎn)市場的存量房貸利率調(diào)整以及“認(rèn)房不認(rèn)貸”等政策的出臺有關(guān)。企業(yè)部門的中長期貸款以及票據(jù)貸款均同比多增，表明企業(yè)主體信心有所恢復(fù)。不過，居民和企業(yè)的存款依舊大幅增長，表明當(dāng)前微觀主體信心確有恢復(fù)，但力度不夠強(qiáng)，活期存款定期化趨勢依舊存在，可能在一定程度上影響消費(fèi)和投資的乘數(shù)效應(yīng)釋放。

需要注意的是，8月社融盡管邊際好轉(zhuǎn)，但M2與M1同比增速的剪刀差卻仍舊維持在8.4%的高位。自去年4月以來，M2便一直以高于10%的同比增速快速增長，但與此同時M1增速卻由去年9月的6.4%下降至目前2.2%的水平。M2與M1同比增速的剪刀差維持在高位，與當(dāng)前居民和企業(yè)部門存款數(shù)量多增的數(shù)據(jù)是相互吻合的。活期存款持續(xù)轉(zhuǎn)化為定期存款，將帶來兩個方面的影響：一是增大了商業(yè)銀行穩(wěn)定利潤的難度，特別在存量房貸利率調(diào)整后，商業(yè)銀行最穩(wěn)定的一塊利潤受到了影響，導(dǎo)致存款自律機(jī)制不得不對應(yīng)下調(diào)存款利率以保持凈息差穩(wěn)定。二是容易陷入“流動性陷阱”，削弱逆周期政策的調(diào)節(jié)效應(yīng)。

最后，財(cái)政存款是觀察積極財(cái)政政策的重要指標(biāo)。數(shù)據(jù)顯示，8月財(cái)政存款減少88億元，而去年同期則為減少2572億元。今年以來，財(cái)政存款在3月、6月和8月出現(xiàn)減少，其他月份則保持增長，表明財(cái)政支出仍主要集中在季末的規(guī)律未發(fā)生變化。當(dāng)前財(cái)政支出進(jìn)度偏緩，穩(wěn)增長壓力仍存，后期財(cái)政政策還需要加快支出進(jìn)度。

總體來看，8月份PMI的生產(chǎn)和新訂單指數(shù)已經(jīng)回升至榮枯線上方，CPI增速也由負(fù)轉(zhuǎn)正，社融數(shù)據(jù)邊際向好，表明宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行出現(xiàn)好轉(zhuǎn)和回暖的跡象，前期逆周期政策的效力正在逐步發(fā)揮。不過，居民和企業(yè)部門的信心仍待進(jìn)一步增強(qiáng)，穩(wěn)增長政策需要保持定力，持續(xù)助力微觀主體預(yù)期好轉(zhuǎn)和信心修復(fù)。此外，考慮到進(jìn)入9月以來，代表資金利率的DR007（銀行間存款類機(jī)構(gòu)以利率債為質(zhì)押的7天期回購利率）二十天移動均值已經(jīng)開始上行，側(cè)面也體現(xiàn)出市場融資意愿的增強(qiáng)，因此需要關(guān)注債券市場出現(xiàn)的邊際調(diào)整，債券基金也要重視可能面臨的贖回風(fēng)險(xiǎn)。