即使有西藏IPO審核綠色通道的加持，西藏運(yùn)高新能源股份有限公司（簡稱“運(yùn)高股份”）IPO申請還是未獲通過。

在2021年第22次發(fā)審會(huì)上，3家上會(huì)企業(yè)中，運(yùn)高股份的主板IPO申請被發(fā)審委否決，成為2021年第四家被否案例。

招股書顯示，運(yùn)高股份是西藏地區(qū)領(lǐng)先的清潔能源供應(yīng)商，致力于太陽能光伏電站的開發(fā)、投資、建設(shè)和運(yùn)營。本次發(fā)行保薦機(jī)構(gòu)為長江證券，擬發(fā)行股票數(shù)量不超過5125萬股，募集資金4.11億元，其中1.86億元用于收購曲水逐日100%股權(quán)，7480.68萬元用于32MWh機(jī)械儲(chǔ)能項(xiàng)目，1.5億元用于償還銀行借款。

2019年4月，運(yùn)高股份向證監(jiān)會(huì)提交了IPO申請，并在當(dāng)年9月發(fā)布反饋意見，2021年2月25日迎來上會(huì)。但在排隊(duì)等待審核的近兩年時(shí)間中，外界對運(yùn)高股份的質(zhì)疑就不絕于耳：“單一客戶依賴”“營收主要靠補(bǔ)貼”。此外，在申報(bào)IPO前一年，由于運(yùn)高股份營收剛過1億元，公司員工不超過30人，被外界戲稱為“最袖珍的IPO企業(yè)”。

另外，近日業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為，監(jiān)管已明確釋放了IPO收緊的信號(hào)。記者注意到，包括運(yùn)高股份在內(nèi)，2021年以來IPO被否公司數(shù)量悄然升至4家，從各家被否的理由或能找到監(jiān)管關(guān)注的重點(diǎn)。

運(yùn)高股份IPO折戟真相

縱觀A股IPO企業(yè)，客戶集中度高是一個(gè)頗為常見的現(xiàn)象，更有甚者前五大客戶集中度高達(dá)九成，但并不絕對構(gòu)成發(fā)行障礙。

不過，像運(yùn)高股份這樣只有一個(gè)客戶的情況確屬罕見。

運(yùn)高股份的主營業(yè)務(wù)為集中式光伏電站發(fā)電，主要產(chǎn)品是電力，且均集中在西藏。招股書顯示，公司現(xiàn)有電站所發(fā)電量供應(yīng)西藏電網(wǎng)，2016年至2019年6月末，公司對西藏電網(wǎng)的營收占同期營收總額的比例均為100%。

監(jiān)管亦關(guān)注到上述問題，在此前的反饋意見中，要求公司結(jié)合西藏電網(wǎng)有關(guān)對上游發(fā)電售電企業(yè)篩選條件的規(guī)定及相關(guān)購售電合同中對于售電方資質(zhì)、條件的約定，說明是否存在不能持續(xù)滿足上述條件而可能被西藏電網(wǎng)剔除供應(yīng)商名錄范圍進(jìn)而導(dǎo)致未來持續(xù)盈利能力面臨重大不確定性風(fēng)險(xiǎn)。

即便能對單一客戶的問題自圓其說，但在政策和補(bǔ)貼風(fēng)險(xiǎn)方面，運(yùn)高股份最終還是未能說服監(jiān)管。

發(fā)審會(huì)上，監(jiān)管提出詢問的主要問題包括四個(gè)：近期光伏發(fā)電行業(yè)政策變化對公司業(yè)績影響、可再生能源電價(jià)補(bǔ)貼占主營業(yè)務(wù)收入比重較高、因電網(wǎng)消納原因而限功率運(yùn)行的潛在影響以及會(huì)計(jì)處理的相關(guān)問題。

近期資本市場光伏板塊火熱，背后是光伏產(chǎn)業(yè)政策的變動(dòng)，包括棄光限電、補(bǔ)貼退坡等。這顯然對運(yùn)高股份不利，而補(bǔ)貼對公司的營收影響極大。

招股書顯示，2016年-2018年和2019年上半年，運(yùn)高股份分別實(shí)現(xiàn)營收0.32億元、0.85億元、1億元和0.48億元。雖然公司營收逐年增長，但其營收都依靠新能源補(bǔ)貼。報(bào)告期內(nèi)，運(yùn)高股份的新能源補(bǔ)貼收入分別為0.25億元、0.67億元、0.85億元和0.43億元，占當(dāng)期營收的78%、79%、85%和90%。同期，運(yùn)高股份實(shí)現(xiàn)凈利潤分別為1731萬元，4111萬元、5791萬元、2367萬元。

一位上海的資深投行人士對記者指出，“運(yùn)高股份IPO被否并不令市場意外，客戶結(jié)構(gòu)極其單一，營收主要依靠政府補(bǔ)貼，監(jiān)管更看重的是企業(yè)持續(xù)經(jīng)營的能力?！?/p>

另外受市場關(guān)注的是，運(yùn)高股份的注冊地在西藏，享受證監(jiān)會(huì)開辟的“綠色通道”優(yōu)惠。記者了解到，所謂“綠色通道”是指在申請IPO時(shí)適用“即報(bào)即審、審過即發(fā)”政策，而運(yùn)高股份的審核時(shí)間已接近兩年。

“雖然證監(jiān)會(huì)對扶貧地區(qū)IPO有優(yōu)惠政策支持，但無論是時(shí)間還是流程上，運(yùn)高股份的審核環(huán)節(jié)沒有簡化，發(fā)行上市條件也沒有降低。這也更加說明運(yùn)高股份存在硬傷?！鼻笆鐾缎腥耸勘硎?。

對于IPO被拒后的安排，3月1日，記者多次致電運(yùn)高股份，但電話無人接聽。

IPO被否背后的監(jiān)管邏輯

近期，科創(chuàng)板撤回IPO申請現(xiàn)象頻發(fā)，引發(fā)市場對IPO審核節(jié)奏的關(guān)注。官方于近日表態(tài)稱，今年以來，IPO保持了常態(tài)化發(fā)行，既沒有收緊，也沒有放松。

不過，在市場人士看來，運(yùn)高股份IPO被否，某種意義上還是透露出IPO審核嚴(yán)把入口關(guān)的氣息。

運(yùn)高股份是2021年春節(jié)后首家遭否決的公司，此前被否的案例分別是速達(dá)股份、九恒條碼、燦星文化。從四家被否案例中或許能找到監(jiān)管關(guān)注的重點(diǎn)。

創(chuàng)業(yè)板IPO被否的鄭州速達(dá)股份被監(jiān)管首要關(guān)注的是實(shí)際控制權(quán)問題，其次，公司與鄭煤機(jī)存在較多關(guān)聯(lián)交易，且客戶、供應(yīng)商存在重疊，被監(jiān)管問詢相關(guān)交易是否公允。

申請主板上市的九恒條碼同樣被關(guān)注與供應(yīng)商、客戶的金額往來，被問詢是否存在利益輸送，其次，監(jiān)管關(guān)注到公司存在應(yīng)收賬款及逾期金額大、現(xiàn)金流量凈額波動(dòng)較大和業(yè)績對賭等情況。

燦星文化是一家明星公司，曾是昔日的“綜藝王者”，但其創(chuàng)業(yè)板IPO申請仍然在2月被否。其被監(jiān)管首要關(guān)注的是控制權(quán)問題，根源是股權(quán)設(shè)置過于復(fù)雜。燦星文化歷史上存在紅籌架構(gòu)的搭建、拆除情形，深交所要求公司說明在已經(jīng)拆除紅籌架構(gòu)的情況下，共同控制人之一田明依然通過多層級(jí)有限合伙架構(gòu)來實(shí)現(xiàn)持股的原因。此外，燦星文化還被關(guān)注商譽(yù)、未決訴訟等問題。

從上述案例來看，被否企業(yè)還是存在諸多共性，監(jiān)管最關(guān)注的莫過于IPO公司控制權(quán)的歸屬，以及與供應(yīng)商、客戶往來的合規(guī)性。

“實(shí)際上，上述問題最終指向的都是公司經(jīng)營是否穩(wěn)定、可持續(xù)性?！鼻笆鐾缎腥耸空f。