21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者申俊涵北京報道

近期，陜西、安徽、四川等多地正紛紛設(shè)立首支S基金，試圖為股權(quán)投資行業(yè)的退出難題帶來創(chuàng)新解決方案。

據(jù)了解，S基金全稱為Secondary Fund，即私募股權(quán)二級市場基金，主要投向股權(quán)投資基金份額或股權(quán)。S基金是二級市場的重要買方，也是份額轉(zhuǎn)讓試點(diǎn)的重要參與方，有助于優(yōu)化私募股權(quán)基金退出生態(tài)體系。

S基金投資集成眾多優(yōu)點(diǎn)，比如底層資產(chǎn)相對清晰、投資周期相對較短、資產(chǎn)流動性較高、能夠降低盲池風(fēng)險等。統(tǒng)計數(shù)據(jù)表明，S基金的業(yè)績平均表現(xiàn)好于一般的私募基金。因此，無論是政府投資機(jī)構(gòu)、國資、金融機(jī)構(gòu)，還是市場化母基金、S基金、市場化GP等，都對S基金交易表現(xiàn)出參與積極性。

近年來，國內(nèi)S基金市場正從萌芽期走向成長期，2020年被認(rèn)為是中國S基金的元年。2022年，中國私募股權(quán)二級市場的交易金額突破1000億人民幣大關(guān)，近三年復(fù)合增長率達(dá)到了73%。

回顧2023年的S市場表現(xiàn)情況，賦航資本合伙人狄凱表示，據(jù)統(tǒng)計2023年截至Q3，中國S市場交易規(guī)模為437億人民幣。雖然2023年的S市場交易規(guī)模相比2022年有所下降，但仍然能夠看到市場的積極信號。一方面，了解和參與S交易的資金方越來越多，雖然大家在2023年整體謹(jǐn)慎，但對S交易的關(guān)注仍然密切。

另一方面，政策層面也在不斷釋放利好。比如，現(xiàn)在已經(jīng)有6家區(qū)域性股權(quán)交易中心開展試點(diǎn)S份額轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)，讓現(xiàn)在市場中最大的參與群體——國資機(jī)構(gòu)，有了比較好的S交易場所。

21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者也注意到，現(xiàn)階段，大量國資和政府引導(dǎo)基金正在探索將S基金納入其運(yùn)作模式。今年以來的S基金下沉趨勢尤為明顯，國資S基金正呈現(xiàn)爆發(fā)之勢。

國資參與度提升，S基金呈現(xiàn)下沉趨勢

據(jù)了解，國內(nèi)政府引導(dǎo)基金在2015年左右進(jìn)入發(fā)起設(shè)立的高峰期，近兩年，當(dāng)時設(shè)立的這批政府引導(dǎo)基金逐漸進(jìn)入退出期。對大量政府引導(dǎo)基金來說，都面臨著如何實(shí)現(xiàn)資金有效良性循環(huán)的考驗(yàn)。

但在當(dāng)前市場環(huán)境中，由于IPO暫緩等多重因素的影響，退出難已經(jīng)成為全行業(yè)所面臨的現(xiàn)狀。在這種情況下，多地選擇試水S基金，希望為緩解退出難題、尋求流動性帶來解決方案。

5月6日，成都科創(chuàng)接力股權(quán)投資基金有限公司完成注冊，這標(biāo)志著四川首支“S基金”在蓉成立。據(jù)了解，該“S基金”總規(guī)模15億元人民幣，由成都產(chǎn)業(yè)投資集團(tuán)、成都科技創(chuàng)新投資集團(tuán)、成都高新策源啟航股權(quán)投資基金合伙企業(yè)（有限合伙）等多家國資企業(yè)聯(lián)合出資設(shè)立，由成都產(chǎn)業(yè)集團(tuán)旗下成都技轉(zhuǎn)創(chuàng)業(yè)投資擔(dān)任基金管理人。

該基金將聚焦成都市產(chǎn)業(yè)建圈強(qiáng)鏈，重點(diǎn)圍繞電子信息、生物醫(yī)藥、新能源、人工智能等先進(jìn)制造業(yè)方向進(jìn)行投資。通過“項(xiàng)目+子基金”的方式，進(jìn)行二手份額投資，以“耐心資本”全力支持成都本地科技企業(yè)壯大發(fā)展。

4月16日，安徽首支“S基金”——合肥市共創(chuàng)接力創(chuàng)業(yè)投資基金合伙企業(yè)（有限合伙）完成注冊設(shè)立，規(guī)模28億元，由興泰資本牽頭組建并擔(dān)任基金管理人。該基金由興泰資本聯(lián)合合肥百大、合肥城建、安徽公共資源交易集團(tuán)、合肥客運(yùn)等國資企業(yè)共同發(fā)起設(shè)立，對于進(jìn)一步暢通基金退出路徑，完善省市私募股權(quán)投資基金“募投管退”全鏈條綜合服務(wù)體系，加快多層次資本市場建設(shè)具有重要意義。

安徽這支S基金設(shè)立的推動力還在于，2024年1月24日，中國證監(jiān)會批復(fù)同意安徽省區(qū)域性股權(quán)市場開展股權(quán)投資和創(chuàng)業(yè)投資基金份額轉(zhuǎn)讓試點(diǎn)，安徽成為繼北京、上海、浙江（含寧波）、廣東、江蘇后第六個獲得試點(diǎn)資格的地區(qū)。對此，興泰資本高效對接安徽省股權(quán)托管交易中心，共同商討“S基金”的交易模式和業(yè)務(wù)規(guī)則，以盡快實(shí)現(xiàn)“S基金”在安徽省的首次投資運(yùn)作。

同樣是4月，在陜西科創(chuàng)金融大會上，陜西金融資產(chǎn)管理股份有限公司主導(dǎo)設(shè)立的陜西省首支S基金發(fā)布。這支S基金總規(guī)模20億元，專注于防范化解陜西私募股權(quán)市場流動性不足、退出困難等風(fēng)險。

S基金是有益補(bǔ)充，但承接能力有限

“國資設(shè)立S基金的優(yōu)勢在于，對當(dāng)?shù)氐腉P管理人、政策和產(chǎn)業(yè)生態(tài)有更深入的理解。目前，隨著國資參與度的提升，S交易市場還是挺熱鬧的，但實(shí)際成交還沒有那么快?！钡覄P在接受21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道采訪時說。

紐爾利資本董事總經(jīng)理陳宇在近期舉辦的21世紀(jì)創(chuàng)投研究院“解局股權(quán)投資‘退出難’”春季閉門研討會上也曾談到，在實(shí)際S交易過程中，如何提升交易效率是比較突出的難題。  

他指出，S基金接觸項(xiàng)目時，不可能像企業(yè)做新一輪融資時，進(jìn)行非常充分的盡調(diào)。由此，項(xiàng)目資產(chǎn)的定價，是買賣雙方以及和基金管理人之間需要花比較大時間精力去溝通磨合的地方。

在重組類交易中，基金管理人通過組新SPV承接老項(xiàng)目的方式繼續(xù)管理項(xiàng)目，涉及新老基金關(guān)聯(lián)交易的問題。GP和LP會有定價公允性的顧慮，與老LP溝通也需要一定時間。這一系列問題導(dǎo)致目前S交易周期是比較長的，需要買賣雙方和管理人明確的交易意愿和充分配合。

同時值得注意的是，相比市場化機(jī)構(gòu)，國資和引導(dǎo)基金設(shè)立S基金的訴求會有所不同。狄凱表示，他們可能不完全是為了獲取投資回報，主要還是希望解決當(dāng)?shù)卮媪空龑?dǎo)基金的退出問題、國資份額的流轉(zhuǎn)問題等。

一方面，國資有流動性的訴求，希望嘗試S基金交易。另一方面，國資需要考慮怎樣合規(guī)地進(jìn)行S交易，確保未來不被追責(zé)。

“但現(xiàn)在許多地方對國資的S交易并沒有清晰的規(guī)定，所以國資通過S交易退出的數(shù)量相比到期的存量仍然較少。不過在北京、上海、浙江等股權(quán)投資比較發(fā)達(dá)的地區(qū)，都已經(jīng)有了相應(yīng)的股交所，S交易的配套流程也正在逐漸成熟，讓國資通過S交易退出變得更加方便和合規(guī)。”狄凱說。

S交易對國資破解退出難題究竟能帶來多大的推動作用？一位來自國資機(jī)構(gòu)的高管對21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道直言，從現(xiàn)在的情況來看，S交易手段對于股權(quán)投資來說，只是有益的補(bǔ)充，但沒法解決退出的根本問題。因?yàn)椋琒交易的買方最終也要面臨退出問題。同時，買方的資金量是有限的，面對這么大的國資投資市場，S交易的承接能力是有限的。S市場的建設(shè)與真正繁榮，仍然任重而道遠(yuǎn)。